Écrit par Jonathan McCullough, Elizabeth Dylke and Kyle Falk-Varcoe

Introduction

L’Institutional Limited Partner Association (ILPA) a publié de nouvelles directives le 15 mai 2023 concernant les fonds de continuation. Les lignes directrices s’appuient sur les directives antérieures de l’ILPA (2019) sur les meilleures pratiques pour la structuration de fonds secondaires dirigée par GP, détaillant les considérations pour les commanditaires (LP) et les commandités (GP) qui prévoient de s’engager dans des transactions de fonds de continuation.

Les fonds de continuation sont une méthode de plus en plus populaire pour les omnipraticiens afin de maximiser la valeur des investissements performants dans leur portefeuille qui ont un potentiel futur, tout en soulageant la pression d’avoir à vendre des actifs prématurément. Les fonds de continuation permettent aux omnipraticiens de transférer un ou plusieurs actifs dans un nouveau véhicule d’investissement, tout en donnant aux LP la possibilité de transférer leurs intérêts dans le nouveau véhicule, de se retirer du nouveau véhicule et de recevoir une distribution en espèces, ou d’entreprendre une combinaison des deux. Plus de détails sur les fonds de continuation peuvent être trouvés dans notre article de blog Continuation Funds: A Growing Trend. Les nouvelles directives de l’ILPA répondent à plusieurs préoccupations clés des LP qui découlent de l’utilisation accrue des fonds de continuation.

Premièrement, les fonds de continuation sont plus complexes et exigent une plus grande divulgation d’informations que les fonds de capital-investissement standard, car les fonds de continuation ont besoin de LP pour évaluer les opportunités d’investissement dans des actifs individuels plutôt que dans des fonds ou des gestionnaires de fonds plus importants avec une stratégie d’investissement et des antécédents spécifiques. Deuxièmement, les fonds de continuation offrent souvent aux investisseurs des délais courts dans lesquels ils doivent prendre une décision sur l’opportunité d’adhérer ou de refuser le nouveau véhicule, parfois aussi peu que 10 jours, ce qui peut limiter la capacité des LP à examiner et à prendre des décisions éclairées de manière adéquate. Troisièmement, la structure d’une opération de fonds de continuation, où les omnipraticiens ont un intérêt à la fois du côté de l’achat et du côté de la vente, est un conflit d’intérêts inhérent et est une question importante à résoudre pour les LP lorsque vient le temps de négocier les conditions du fonds de continuation. Les lignes directrices de l’ILPA visent à réduire les difficultés causées par ces préoccupations clés et à mieux aligner les intérêts des médecins généralistes et des LP dans les fonds de continuation.

Divulgation d’informations pour les fonds de continuation

Pour aider les LP à faire face à la complexité des décisions relatives aux fonds de continuation, les directives de l’ILPA exhortent les médecins généralistes à fournir aux LP une divulgation préalable détaillée de toutes les informations nécessaires pour qu’ils effectuent une diligence sur les actifs à inclure dans le fonds de continuation. Il est recommandé aux omnipraticiens de fournir au Comité consultatif des commanditaires (LPAC) et aux LP des renseignements sur (1) la justification de l’établissement d’un fonds de continuation par opposition à d’autres options, comme une prolongation de fonds ou une vente par un tiers; 2° la valeur et les perspectives des actifs à transférer au fonds de continuation; 3° le montant du capital requis pour le fonds de continuation, provenant à la fois des LP existants et des LP entrants; (4) le temps prévu pour réaliser pleinement le bien transféré; et (5) le plan de sortie du fonds de continuation. Les lignes directrices de l’ILPA recommandent également qu’une fois que les modalités finales d’une transaction de fonds de continuation proposée ont été établies, tous les LP devraient avoir accès aux mêmes renseignements sur le processus que les membres de LPAC. Les omnipraticiens doivent fournir des renseignements pertinents à l’établissement du prix proposé, y compris l’évaluation historique de l’actif, s’il y a eu récemment une vente d’actions minoritaires dans l’entreprise cible, l’existence d’une évaluation indépendante ou d’une opinion sur la justice et, si l’investissement a été commercialisé, le nombre, la fourchette et le contenu des offres examinées, si des membres de LPAC participent au processus d’appel d’offres, et la raison pour laquelle le gp a choisi l’offre sélectionnée.

Amélioration des échéanciers

Afin de limiter l’incidence des échéanciers et des processus des opérations de fonds de continuation sur la prise de décisions des LP, les lignes directrices de l’ILPA recommandent que les LP aient suffisamment de temps pour évaluer en profondeur les propositions de GP, ce qui serait de 30 jours civils au minimum. L’ILPA reconnaît que certains investisseurs peuvent avoir des exigences légales institutionnelles, y compris des exigences légales, qui peuvent nécessiter une diligence raisonnable supplémentaire. De même, les courts délais de nombreux fonds de continuation ne tiennent pas suffisamment compte des calendriers des comités d’investissement des LP. Les médecins généralistes devraient donc tenir compte des exigences spécifiques des LP pour s’assurer qu’ils ont suffisamment de temps pour prendre une décision sur l’opportunité de se lancer dans le fonds de continuation ou de liquider leur investissement.

Conflits et conditions commerciales

Pour répondre au problème du conflit inhérent entre les omnipraticiens des deux côtés de la transaction, les directives de l’ILPA recommandent des changements au processus de transaction de fonds de continuation. Les lignes directrices de l’ILPA recommandent que les CAAL aient l’occasion de voter sur l’opportunité de renoncer à tout conflit d’intérêts associé à la transaction de fonds de continuation. De même, l’ILPA recommande que la LPAC ait accès à des conseillers juridiques et spécialisés indépendants expérimentés pour conseiller sur la structure, les conditions et l’évaluation utilisées par les médecins généralistes, ainsi que pour détailler les conflits possibles auxquels les LP doivent renoncer pour conclure la transaction.  

Pour réduire les conflits qui surviennent, l’ILPA recommande également que les médecins généralistes nomment des conseillers tiers pour aider à faciliter la transaction de fonds de continuation. Le rôle du conseiller serait de bénéficier généralement à l’ensemble du fonds initial, et non de conseiller exclusivement dans l’intérêt du généraliste. Le conseiller devrait être engagé pour solliciter des offres pour les actifs envisagés pour le fonds de continuation, et l’information sur la nomination et la portée du conseiller devrait être mise à la disposition de la LPAC. Les directives de l’ILPA soulignent également que, dans certains cas, les LP peuvent bénéficier d’une évaluation indépendante de la valeur des actifs sous-jacents du fonds, ainsi que de la commission d’un avis sur le caractère équitable, afin de leur permettre de prendre une décision éclairée.

En ce qui concerne les préoccupations concernant le conflit d’intérêts des médecins généralistes des deux côtés de la transaction, les directives de l’ILPA soulignent que les LP devraient avoir la possibilité de participer au fonds de continuation aux mêmes conditions économiques et juridiques que dans le fonds initial. Les directives de l’ILPA recommandent que le fonds de continuation n’ait (1) aucune augmentation des frais de gestion; (2) aucune augmentation du taux d’intérêt reporté ou d’autres changements favorables aux GP à la chute d’eau de distribution; (3) pas de cristallisation de l’intérêt reporté par rapport aux intérêts des LP roulants; et (4) tous les intérêts reportés cristallisés par la vente de LP devraient être réinvestis dans le nouveau fonds de continuation. La cristallisation des intérêts reportés est considérée comme l’un des principaux avantages que les omnipraticiens tirent de l’utilisation des fonds de continuation, ce qui rend cette recommandation potentiellement importante. L’ILPA recommande également que les lps qui se lancent dans le fonds de continuation aient leurs lettres d’accompagnement, le cas échéant, transférées dans le fonds de continuation, le cas échéant.

Regard vers l’avenir

L’impact des nouvelles directives de l’ILPA sur les fonds de continuation reste à voir. Les omnipraticiens et les LP qui prévoient s’engager dans des opérations de fonds de continuation doivent tous deux être conscients des recommandations et de la façon dont elles peuvent influencer les négociations et les échéanciers.

Si vous avez des questions sur les informations contenues dans cet article de blog ou concernant les directives ilpa mises à jour, veuillez contacter les auteurs ou un membre du groupe Bennett Jones Private Equity & Investment Funds.

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